ALGUNS COMENTÁRIOS SOBRE EUGÊNIO FAMA E SUA TEORIA

ALGUNS COMENTÁRIOS SOBRE EUGENE FAMA E SUA TEORIA

( Este artigo foi inicialmente publicado em "Modelos Matemáticos Aplicados à Economia ( porque eles falham"), publicado neste blog. Entretanto, para dar maior visibilidade àqueles que se interessam pelas histórias das questões financeiras, mormente a Bolsa de Valores, resolvi destacá-lo).

Inicio este tópico citando os cabeçalhos dos capítulos 6 e 7 do livro "O Mito dos Mercados Racionais", de Justin Fox, já citado:

Capítulo 6: GENE FAMA FAZ A MELHOR PROPOSIÇÃO PARA A ECONOMIA - " Na década de 1960, na Faculdade de Administração da Universidade de Chicago, o argumento de que é difícil bater o mercado se transforma na convicção de que ele é perfeito".

Capítulo 7: "A lição de que talvez nem valha a pena tentar ganhar do mercado se insere sinuosamente no ramo de investimentos".

Ao que tudo indica, Eugene Fama foi quem melhor expressou este pensamento: "Ele também batia de frente com uma teoria cada vez mais popular no mundo acadêmico, a de que era impossível ganhar consistentemente do mercado. Lançada no final dos anos 1960, por Eugene Fama, professor de finanças da Universidade de Chicago, essa teoria era conhecida como a "hipótese dos mercados eficientes" (HME). No fundo, a HME se baseava na ideia defendida por Bachelier de que os mercados se moviam aleatoriamente e que os preços atuais refletiam todas as informações conhecidas pelo mercado" (em Mentes Brilhantes ......., p. 51).

E quanto a Fama? "Professores assim, e a chance de ter aula de economia com o cada vez mais famoso Friedman, começaram a atrair cada vez mais (e melhores) alunos para a faculdade de administração. O mais significativo entre os primeiros a chegar foi Eugene Fama, um jovem e intenso aluno (o primeiro da família a se formar) da Universidade de Tufts. Fama chegou a Chicago como aluno de MBA, em 1960 - encaminhado para lá por professores que o consideravam intelectual demais para a Faculdade de Administração de Harvard" ( O Mito dos Mercados ....., p. 127).

Infelizmente, confesso que até hoje não consegui entender a sua teoria e identificar a sua utilidade.

A pergunta é: O que significa ganhar consistentemente do mercado? Se não conseguem ganhar consistentemente do mercado também a posição inversa é verdadeira, ou seja "não conseguem perder consistentemente do mercado". O que nos leva a conclusão de que os "mercados são perfeitos". 

Todavia, não está bem claro, pois podemos admitir algumas hipóteses. Num primeiro momento podemos imaginar que isto significa que o investidor perderá tantas vezes quanto ganhará, ou vice-versa. Mas, isto não resolve o problema, pois:

1) o investidor poderá investir sempre a mesma importância inúmeras vezes;

2) o investidor investirá somas diferentes, diversas vezes, indefinidamente, e poderá lucrar com isto ou perder, muito embora possa ganhar e perder o mesmo número de vezes, porque as somas não são sempre iguais;

3) o reverso da medalha é que o investidor não consegue perder consistentemente do mercado.

Este enunciado também traz as seguintes hipóteses:

1) que o investidor financeiro estará sempre presente no mercado, independentemente de quaisquer circunstâncias, não importando que tenha perdido ou ganho inicialmente;

2) a presunção de que o agente econômico vai viver o tempo suficiente para igualar os resultado.

No entanto, não há provas suficientes de que os agentes econômicos se comportem assim e permaneçam sempre no mercado. Os perdedores, em regra, saem em revoada do mercado em momentos de crise e muitos não voltam ou não podem voltar porque os prejuízos foram enormes. E existem aqueles que jamais voltam, se suicidam.

Por seu turno, os vencedores também podem não permanecer no mercado, diante das possibilidades em diversificar as suas oportunidades de investimentos. Outros, simplesmente saem, ou não voltam a aplicar a totalidade das somas auferidas.

Em outras palavras, conforme veremos, eles não permanecem ou voltam obrigatoriamente ao mercado, com o mesmo fôlego, para confirmar a teoria do Sr. Fama.

Em "1929", livro já citado, Ivan Santana nos fornece um quadro bastante interessante do destino e de como os agentes econômicos se portaram após a crise:

"Amadeo Peter Giannini, do Bank of America, John Jakob Raskob, do Empire State Building, Charles E. Merril, da Merril Lynch, e David Sarnoff, da RCA, assim como o já citado Joe Kennedy, foram notáveis exceções naquela época de fracassos" (p. 334). Por incrível que pareça existem as exceções.

Charles Mitchell "tendo renunciado ao cargo de presidente do City Bank em 1933, ele passou a viver de rendas. Morreu em 1955, aos 78 anos" (p.336).

James Riordan (suicidou-se), Ivar Kreuger (suicidou-se em Paris), Jesse Livermore (suicidou-se), Richard Whitney, Michael Meehan, Billy Durant, Irving Fisher e centenas de outros desafortunados mostraram que a armadilha criada pela prosperidade dos Roaring Twenties e pela catástrofe de outubro de 1929 havia mudado, para pior, a história dos Estados Unidos da América e do mundo, afetando a vida de centenas de milhões de pessoas, os herdeiros da sociedade onde todos seriam ricos¨(p.353).

O grande especulador Jesse Livermore, considerado um dos grandes especuladores de sucesso, em sua ascensão e que inspirou o Livro Memórias de um Operador da Bolsa, de Edwin Lefèvre, "vendeu seus imóveis, seu Rolls-Royce amarelo. Tomou dinheiro emprestado a juros e não pagou. Gangsteres a soldo de agiotas o ameaçaram (1929, p.346).

Mirando-se no espelho, o grande Jesse Livermore, o urso de Boston, o maior especulador dos Roaring Twenties, uma figura mítica de Wall Street, sacou uma pistola do bolso do paletó, apontou-a para a testa e atirou. quando caiu no chão já estava morto" (p.346).

"O professor Irving Fisher, da Universidade de Yale, economista que havia garantido que um crash da Bolsa de Nova York era simplesmente impossível, ao menos foi coerente com suas ideias. Perdeu tudo o que tinha, inclusive a própria casa, quando Wall Street quebrou. Fisher teve que morar de favor com sua filha, onde morreu aos 80 anos, em 1947" (p. 340).

"Pedindo empréstimo aqui, oferecendo uma tacada infalível ali, Billy Durant continuou tentando se refazer, cada vez com menos capital. Os amigos agora se recusavam a recebê-lo, não o atendiam ao telefone" (p.339).

"O sogro de Irving Fisher, o católico Clarence Mackay, magnata dos telégrafos, que jamais aprovara o casamento de sua filha Ellin com o músico judeu, também perdera tudo que tinha no colapso de 1929. Só que Mackay, ao contrário do genro, não tinha com o refazer sua fortuna, pois isso dependia de capital e não de talento criativo" (p. 336).

"Julgado por vários crimes, Whitney foi condenado a cumprir pena de cinco a dez anos de prisão na penitenciária de Sing Sing. Jamais voltou ao mundo dos negócios. Morreu em 1974, aos 86 anos, sendo sustentado em seus últimos 33 nos de vida pelos rendimentos de um pecúlio doado por seu irmão ...." (p. 336).

"Homer Dowdy, o carteiro de Flint, foi outro que não conseguiu sacar seu dinheiro no Union Industrial Bank, justamente na época em que mais precisava, devido à doença de sua mulher. Como felizmente tinha um emprego estável, Homer se casou novamente, viveu melhor que a maioria dos americanos nos difíceis anos de 30 e pôde proporcionar uma boa educação aos filhos" (p. 342).

"Após o crash de 1929, o engraxate Pat Bologna, tendo perdido seu precioso 'capital de risco" , voltou a se dedicar exclusivamente ao enfadonho esfrega-e-lustra na banca número 60 de Wall Street. Já não havia tantos clientes, e mesmo esses gatos-pingados davam gorjetas magras, compatíveis com os novos tempos.

Nunca mais Bologna deu conselhos de investimentos, mesmo porque ninguém os solicitou, e ele mesmo evitava falar no assunto para não perder freguês. Nas cinco décadas seguintes Pat continuou por lá, até que um dia pegou suas tralhas, foi embora e não se ouviu falar mais dele" (p.330). A estória de Pat Bologna, um engraxate que aconselhava seus clientes sobre investimentos na Bolsa é bastante conhecida.

Em suma, o investidor não se vale apenas de cálculos matemáticos e probabilísticos aprimorados, mas também da percepção política, econômica, de mudanças sociais e psicológicas de expectativas futuras e apostas, da intuição, até mesmo contrárias às probabilidades. Admitir o contrário seria acreditar e concluir que diversas expectativas e possibilidades de negócios estariam fadadas ao fracasso, simplesmente porque não estavam de acordo com as probabilidades.

Com tanto material à sua disposição para pesquisa, é incrível como o Sr. Fama não conseguiu ver a realidade diante de si e se propôs a teorizar e comprovar uma tese sem qualquer utilidade e importância, vaga, imprecisa, contrária aos fatos.

Ele é a imagem do investidor perdedor. Mesmo com os fatos e as evidências contrárias insistia, tal qual o investidor incorrigível, em comprovar a sua hipótese que em nada contribuiu para esclarecer e elucidar o funcionamento do mercado financeiro e, principalmente, as leis que regem a economia capitalista. Ou seja, não era o investidor racional, de que tanto se fala. Quanta falta de objetividade e desperdício. Ainda bem que foi agraciado com o Prêmio Nobel.

Se o professor Eugene Fama fosse mais cauteloso, mais humilde, menos vaidoso e principalmente mais prático e recorresse às fontes de que dispunha talvez pudesse ter empregado seu tempo de forma mais produtiva, sem desperdiçá-lo com teorias infrutíferas.

Cito passagens do livro Memórias de um Operador da Bolsa, de Edwiun Lefèvre, Elsevier Editora, 2008, considerado um clássico da literatura, que escreveu sobre Wall Street, no início do século XX e que trata, na prática, das operações em bolsa. Os grifos (negritos) são meus.

"A especulação com as ações nunca desaparecerá. Você não pode impedir que as pessoas pensem de modo errado, não importa quanto elas sejam capazes ou experientes. Planos cuidadosamente traçados fracassarão pois o inesperado e mesmo o imponderável ocorrerão. O desastre pode acontecer por uma convulsão da natureza ou do tempo, de sua própria ganância ou do orgulho de alguém; do medo ou da esperança descontrolada (p. 258).

Os inimigos mortais do especulador são: ignorância, ganância, medo e esperança. Acidentes que destruiram planos cuidadosamente elaborados também estão fora do alcance dos regulamentos criados por grupos de economistas de sangue frio ou filantropos de bom coração. Ainda existe outra fonte de prejuízos, ou seja, a informação deliberada apresentada como dicas honestas. E, por ela ser capaz de se aproximar de um operador de marcado com vários disfarces e camuflagens, é a mais traiçoeira e perigosa (p.259).

Mas, contra os rumores típicos de Wall Street, o público especulador não tem nem proteção nem restituição. Atacadistas de ações, manipuladores, grupos e indivíduos adotam vários artifícios para auxiliá-los a se desfazer de suas ações excedentes pelos melhores preços possíveis. A circulação de notícias otimistas por meio de jornais e impressoras de cotações é a mais perniciosa de todas.

Com exceção de todas as análises inteligentes sobre especulação, o operador de mercado deve considerar certos fatos com o jogo de Wall Street (p. 260).

Não pretendo continuar testando a paciência do leitor. Essas simples passagens serviram ao meu propósito. O leitor poderá obter maiores detalhes sobre o que foi dito no livro 1929, de Ivan Santana.

Dando continuidade a este tópico, me permito transcrever uma passagem do livro "1929", citado, de muita praticidade, simplicidade e objetividade, que vai de encontro a todas elucubrações teóricas:

"Muitos defensores do mercado de ações dizem que Irving Berlin mostrou que aplicar dinheiro na Bolsa, por todo o tempo, seja na alta ou na baixa, é um método infalível de se enriquecer. Mas se esquecem de assinalar que para isso é preciso ter outras rendas e viver um século" (grifo meu, p. 353).

E enquanto o Sr. Fama estava debruçado em modelos matemáticos tentando comprovar a sua teoria Buffet e Soros (apenas para citar os mais conhecidos) faziam fortuna no mercado financeiro, sem a menor preocupação com ela.

Um dos problemas mais graves desses modelos é que eles trabalham e são formuladas para o mundo sem impurezas, porque difícil detectá-las.  Assim, não incluem, como não podem incluir, as manipulações dos mercados, o tráfico de influência, as informações privilegiadas e plantadas e a formação de pools, operadas pelos grandes agentes econômicos, que interferem nas regras e nas variáveis. 

Diante disto, continuo acreditando que as "informações assimétricas", de que tanto se falam são "histórias da carochina", para criancinhas. Mais importante são as relações de poder, das suas discrepâncias sociais, dos poderes privados e públicos, e das relações "inter" e "entre" eles (do poder financeiro, do político e do saber-poder), personificados por geos, ministros e chefes de Estado, diretores de Bancos Centrais, de Organismos Internacionais (FMI, Banco Mundial) e de cientistas e intelectuais da mídia, que  fundamentam as decisões a níveis "nacionais" e "mundial". E que são as fontes das discrepâncias das informações e decisões. São os "superhubs", que se reunem anualmente em Davo, Suiça, e em outros eventos, de quem nos fala Sandra Navini. 

São também o fundamento da concentração de riquezas, muito embora as leis da economia capitalista, de reprodução, também levem "por si" à concentração e à centralização do capital, como bem já afirmara Marx. Entretanto, não podemos separar as relações de poder das relações econômicas. Elas se inter-ralacionam de uma forma dialética.  

E também partem do pressuposto de que as forças do mercado sempre o levarão para o equilíbrio, sem se darem conta de qual equilíbrio falam. Keynes já nos falava de diversos equilíbrios. Outrossim, esquecem que é nas oscilações do mercado financeiro que se fazem e se perdem grandes fortunas.

Na verdade o Sr. Fama estava trabalhando numa bomba extremamente perigosa que veio explodir em 2007 e custou milhões de empregos e traumas psicológicos em milhões de famílias.

O pior é que não respondem pelos danos causados e ainda são agraciados com o Prêmio Nobel. Quanta irracionalidade!

No artigo "Direito, Economia e Mercados Racionais" afirmei:

"As informações disponíveis não são suficiente para precificar de forma eficiente os ativos, por que existem informações manipuladas, outras falsas, que num primeiro momento não podem ser constatadas. Outrossim, estas informações precisam se concretizar para terem influência sobre os preços. Da mesma forma, o poder dos jogadores ou investidores, como queiram, geram expectativas de ganhos, que nem sempre são racionais. De antemão, não poderia predizer os efeitos de minha decisão sobre os preços, o que gera mais expectativas e indefinições. Expectativas têm alta dose de emoções que, necessariamente, não se baseiam em informações disponíveis. Decisões também se baseiam em expectativas, pressentimentos, desejos, emoções e outros fatores irracionais, como comportamentos de manada em épocas de crise.

A aptidão e o amor pelo risco fogem a racionalidade. Na verdade, pouca interessa se o mercado contém todas as informações disponíveis. Os negociantes, homens de negócio, especuladores ¨apostam¨ no devir, embora sejam ou pareçam ¨racionais¨ nas suas escolhas. E o devir é imponderável e imprevisível e, por isto, as ações ¨racionais¨ não podem levar a conclusões, soluções e consequências sempre satisfatórias, por serem pressupostamente ¨racionais¨".

A estória financeira está repleta de escândalos, que colocam em xeque o mundo perfeito do Sr. Fama e seus colaboradores. Para um aprofundamento da questão sugiro: 1) Stewart, James B., Wall St Covil de ladrões, Ed. ABDR, 2ª edição 1993; 2) Santana, Ivan, 1929, ed. Objetiva, 2014; 3) Santana, Ivan, Mercadores da noite.

E, para quem quiser se aventurar em conhecer as novas falcatruas, pós-crise, do mercado financeiro americano recomendo o livro Flash boys, de Michael Lewis.

Gostaria de finalizar este artigo com uma passagem do livro "Como nasceu a ciência moderna", de Hilton Japiassú, endereçada especialmente aos "RACIONALISTAS" econômicos:

"O desafio da razão é o de tentar explicar tão racionalmente quanto possível a desrazão e o irracional, inseparáveis dos comportamentos humanos" (Ed. Imago, 2007, p.270).  

Por um "irracional" que procurou, por um instante, ser "racional".

Este ano mais um economista da corrente comportamental foi agraciado com o Prêmio Nobel de Economia, provavelmente com o aval e o lobby da Universidade de Chicago,  como sempre ocorreu durante o período de evidência da "teoria dos mercados perfeitos e racionais", capitaneada por Friedman. 

A revista Veja de 18/10/2017 publicou uma reportagem na página 64, sob o chamamento "Um prêmio para as decisões irracionais" (p. 4).

Terminou o artigo com os seguintes comentários:

"O economista Eugene Fama, também de Chicago e ganhador do Nobel de 2013 pela hipótese dos mercados eficientes, deu os parabéns ao colega, mas ressaltou que haverá muita discussão ainda sobre se os agentes econômicos são racionais ou irracionais. Provavelmente, ambos estão certos: são dois lados de uma mesma moeda" (grifos meus). 

Pasmem. Acreditem se quiser. Me parece um irrecuperável, um viciado dos "mercados perfeitos".